Доходный подход к оценке недвижимости

Доходный подход к оценке недвижимости основан на определении текущей стоимости будущих доходов от сдачи недвижимости в аренду.

Оценка объектов доходным подходом осуществляется в несколько этапов, которые представлены на рис. 4.

Оценку недвижимости доходным подходом начинают с определения доходов от объекта: потенциального валового, действительного валового и чистого операционного.

Потенциальный валовой доход (PGI) – максимальный доход, кото- рый способен приносить объект оценки при 100%-й загрузке площа- дей на основе текущих ставок и тарифов на рынке аренды без учёта расходов по эксплуатации. В общем виде рассчитывается по формуле

где S – площадь объекта оценки; А – ежемесячная ставка аренды, тыс. руб.; п – количество месяцев в периоде.

Изучая рынок, необходимо учитывать разницу между контрактной и рыночной арендной платой, которая должна использоваться в доходном подходе.

Для этого проводят анализ договоров аренды в целях выявления условий, способных повлиять на величину арендной платы, например:

• каковы дата и срок заключения договора об аренде (могли измениться условия на рынке);
• существовала ли деловая, семейная и другая связь между владельцем и арендатором;
• предоставлялась ли арендатору возможность благоустройства арендуемого помещения в счет арендной платы;
• не было ли частичного финансирования арендатором будущего приобретения объекта.

Если у сравниваемых объектов имеются существенные отличия, проводят корректировку данных. Для этого следует использовать методы расчёта и внесения корректировок, применяемые в сравнительном подходе, только в данном случае будет оцениваться влияние отличий не на стоимость объекта, а на величину арендной платы.

Действительный валовой доход (EGI) – потенциальный валовой доход за вычетом потерь от недоиспользования объекта оценки, неплатежей арендной платы, увеличенный на дополнительные виды доходов:

Простои сдаваемого в аренду помещения могут быть как хроническими, так и между сменой арендаторов. Для оценки потерь от недозагрузки объекта и недосбора арендной платы анализируются данные за предшествующий продолжительный период времени об аналогах объекта оценки с типичным уровнем управления, учитывается текущая ситуация в соответствующем сегменте рынка недвижимости и тенденции её изменения.

Если нет данных о простоях, оценщик должен учесть риск возникновения подобных убытков, ведь даже планы арендатора с долгосрочной арендой могут измениться. Затем рассчитывается чистый операционный доход – действительный валовой доход от объекта оценки, за исключением операционных расходов:

Операционные расходы – расходы на поддержание воспроизводства дохода от имущества, их расчёт основан на анализе фактических затрат по содержанию объекта оценки и (или) типичных затрат на данном рынке.

Операционные расходы делятся на три группы:

•  постоянные расходы – расходы, которые практически не зависят или незначительно зависят от степени эксплуатации недвижимости (расходы на страхование объекта, оплату налога на имущество и др.);
• переменные расходы – эксплуатационные расходы, которые необходимы для поддержания функциональной пригодности объекта, зависят от степени его эксплуатации, технических характеристик здания и особенностей инженерных решений (затраты на коммунальные услуги, расходы по управлению объектом, на обеспечение безопасности, содержание территории, выплаты обслуживающему персоналу и т. п.);
• резервы (расходы на замещение) – расходы, связанные с объектом недвижимости, которые необходимо произвести только один раз в несколько лет, а также расходы, величина которых сильно изменяется с течением времени (расходы по замене элементов строения со сроком службы меньше срока его экономической жизни, в частности кровли, труб, лифтов, охранной сигнализации и т. п.).

Величину чистого операционного дохода в дальнейшем преобразуют в стоимость недвижимости на дату оценки. Основные методы преобразования: прямая капитализация и дисконтирование денежных потоков.

Прямая капитализация – оценка имущества при сохранении стабильных условий его использования, постоянной величине дохода, отсутствии первоначальных инвестиций и одновременном учёте возврата капитала и дохода на капитал. Основные условия применения: период поступления дохода стремится к бесконечности, величина дохода постоянна, не учитываются первоначальные инвестиции.

Ставка капитализации (R) отражает риски, которым подвергаются средства, вкладываемые в актив. Основной метод расчёта ставки капитализации – метод сравнения продаж.

В этом случае сначала рассчитывают ставку капитализации по каждому из выбранных проданных аналогов объекта оценки:

Затем с учётом методов математической статистики, весового коэффициента, отражающего степень похожести каждой из продаж на объект оценки, выбирается ставка капитализации для объекта оценки:

Элементы метода прямой капитализации используют в методе остатка.

Метод остатка применяется в случаях, когда известна стоимость одной составляющей объекта оценки. Различают методы остатка для земли и зданий, собственного и заёмного капитала.

Последовательность применения метода остатка:

• расчёт части годового дохода, которая приходится на составляющую с известной стоимостью;
• расчёт части годового дохода, которая приходится на составляющую с неизвестной стоимостью;
• расчёт стоимости неизвестной компоненты;
• определение стоимости собственности путем сложения стоимо- стей её составляющих.

Рассмотрим метод остатка для зданий, когда известна стоимость земельного участка. Расчёты будут выполняться по следующим формулам:

Аналогично применяются:

• метод остатка для земли (когда стоимость здания можно определить достаточно точно);
• метод остатка для собственного капитала (если возможно определить срок ипотечного кредита и размер годового платежа по обслуживанию долга);
• метод остатка для заёмного капитала (когда известна стоимость собственного капитала).

Если невозможно рассчитать чистый операционный доход, стоимость объекта оценки определяют с применением валового рентного множителя

Валовой рентный множитель (RM) – среднестатистическое отношение рыночной цены к потенциальному или действительному валовому доходу (I) определённого вида имущества.

Если доходы от объекта изменяются и неравномерно поступают (объект на стадии строительства или реконструкции, условия рынка нестабильны, структура доходов и расходов неравномерна), применяют метод дисконтирования денежных потоков. Тогда стоимость недвижимости (V) определяется как сумма текущих стоимостей будущих доходов путём раздельного дисконтирования каждого из периодических потоков дохода и реверсии:

где NOIi – ожидаемый чистый операционный доход i-го аналога за первый после даты оценки год; FV – цена перепродажи объекта в конце периода владения (реверсия); DR – ставка дисконтирования; n – период владения.

Выбор ставки дисконтирования основан на анализе доступных альтернативных вариантов инвестирования с сопоставимым уровнем риска (альтернативная стоимость капитала).

Перечислим наиболее популярные методы определения ставки дисконтирования в оценке недвижимости:

• метод суммирования;
• метод рыночного анализа;
• метод инвестиционной группы.

Метод суммирования (кумулятивный метод) предполагает учёт каждой из составляющих ставки дисконтирования: безрисковой ставки, степени риска данного направления инвестирования, ликвидности объекта инвестиционных вложений и уровня инвестиционного менеджмента (качество управления).

Риск ликвидности связан с невозможностью быстрой продажи объекта. Недвижимость обладает меньшей ликвидностью, чем другие товары.

Основные причины низкой ликвидности:

• рынок недвижимости локален, что сокращает возможное количество сделок;
• сделки с недвижимостью требуют привлечения значительных финансовых ресурсов;
• соотношение спроса и предложения на различные типы недвижимости существенно варьируется.

Риск качества управления объектом связан с процессом управления инвестициями в недвижимость, направленными на сохранение вложенного капитала и получение требуемого дохода на капитал (принятие решений относительно направления инвестирования, объёма и источников капиталовложений, необходимости развития и реконструкции объекта). Корректировки ставки дисконтирования представлены в табл. 6.8.

Метод рыночного анализа основан на анализе рыночных данных, мнения и предпочтения инвесторов учитываются посредством опроса или анализа реальных сделок.

Метод инвестиционной группы (объединения инвестиций) заключается в соотнесении ставки процента и ставки дохода с долей заёмных и собственных средств, вкладываемых в процессе финансирования проектов по приобретению и развитию объекта:

Пример 4. Нужно определить ставку дисконтирования, если в процессе финансирования инвестиционного проекта по развитию недвижимости 60 % вложений составляют заёмные средства, полученные у заёмщика под 20 % годовых. При этом инвестор рассчитывает получить 25 % прибыли на собственные средства. Решение задачи представлено в табл. 6.9.

Ставка дисконтирования составляет 22 %.

Доходы, которые предполагается получить за пределами горизонта планирования, учитываются как поступления от перепродажи объекта (реверсии) в последнем году периода планирования.

Основные способы прогнозирования денежного потока от реверсии:

• назначение будущей цены продажи на основе предположений об изменении стоимости объекта за период владения, изменении за этот период состояния рынка недвижимости вообще и рынка подобных объектов в частности;
• капитализация дохода за год, следующий за годом окончания периода прогнозирования:

Ставка капитализации для реверсии обычно определяется по расчётным моделям, которые основаны на анализе изменяющихся потоков дохода с применением общей ставки капитализации. Расчётные модели, используемые в оценочной практике:

• модель возмещения равными долями;
• модель бесконечного потока дохода;
• метод Инвуда и др.

Модель возмещения равными долями основана на возмещении капиталовложений ежегодно равными долями в течение срока службы недвижимости. Ставка капитализации определяется суммированием ставок дисконтирования и возмещения.

Ставка возмещения применяется только к доле капиталовложений, которая будет израсходована в течение инвестиционного периода (для земельных участков не учитывается, так как земля не расходуется). Ставка возмещения необходима для определения суммы, которую требуется ежегодно получать для окупаемости капиталовложений в течение периода владения.

Расчёты проводят по формуле